27.08.2022
Текущее время и ближайший период, по крайней мере, в течение ряда лет, будут более коварными для монетарной политики. Это связано с тем, что эпоха низкой инфляции и низких процентных ставок заканчивается и начинается новая, когда компромиссов будет больше, а вариантов меньше. Период дезинфляции, начавшийся в 1980-х годах, сопровождался ускорением глобализации, удлинением цепочек поставок, автоматизацией и офшорингом производства и одновременным ростом сектора услуг. Рынки труда изменились, и в большинстве случаев неравенство доходов усугубилось. Экономический рост был слабее, а производительность – медленнее, особенно после мирового финансового кризиса 2008 года. Это были времена дефляционной макроэкономики, когда экспансионистская политика менее инфляционна и порождает больше долга, чем роста. Конец глобализации в том виде, в каком мы ее знаем, переориентация глобальных цепочек создания стоимости после Covid и продолжающийся энергетический и продовольственный кризис открывают новую эру. Инфляция может быть не такой скоротечной, как предполагалось изначально, и у центральных банков не будет другого выбора, кроме как сосредоточиться на борьбе с ней или рискнуть своим авторитетом. В конце концов центральные банки возьмут инфляцию под контроль, но это может занять больше времени и обойтись дороже, чем мы сейчас думаем. В этой статье мы обсудим меняющийся ландшафт денежно-кредитной политики и оставим на другой раз недавние политические решения центрального банка. В конце концов центральные банки возьмут инфляцию под контроль, но это может занять больше времени и обойтись дороже, чем мы сейчас думаем. В этой статье мы обсудим меняющийся ландшафт денежно-кредитной политики и оставим на другой раз недавние политические решения центрального банка. В конце концов центральные банки возьмут инфляцию под контроль, но это может занять больше времени и обойтись дороже, чем мы сейчас думаем. В этой статье мы обсудим меняющийся ландшафт денежно-кредитной политики и оставим на другой раз недавние политические решения центрального банка.
За последние 30 лет или около того политика, фискальная и денежно-кредитная, имела значительный экспансионистский уклон, но рост, особенно после мирового финансового кризиса 2008 года, был слабым, а инфляция долгое время была низкой. Доверие к центральному банку и таргетирование инфляции, наследие 1980-х годов, сыграли свою роль. Но свою роль сыграли и замедление динамики роста, глобализация и массовое накопление долгов.
Денежно-кредитная политика была чрезмерно экспансионистской. Экономика циклична, и за последние 30 лет денежно-кредитная политика менялась от простой к жесткой, от низких к высоким процентным ставкам. Но каждый раз, на пике цикла ужесточения, процентные ставки будут ниже, чем в предыдущий раз, а на дне цикла расширения процентные ставки будут ниже, чем в предыдущий раз, пока не будет достигнута нижняя граница. В период с декабря 2008 г. по февраль 2022 г. директивные процентные ставки Федеральной резервной системы и ЕЦБ составляли в среднем 0,4% годовых и большую часть этого времени были нулевыми или близкими к нулю. Это означало масштабную покупку активов, и, например, в конце февраля 2022 года баланс Федеральной резервной системы составлял около девяти триллионов, что в десять раз больше, чем в 2007 году. То же самое и с ЕЦБ.
В тот же период налогово-бюджетная политика также носила экспансионистский характер. В среднем в ЕС дефицит бюджета ухудшился в период 2008–2014 годов в связи с глобальным финансовым кризисом и его последствиями, а отношение долга к ВВП резко возросло с 62 до 87 процентов. Дефицит бюджета также резко ухудшился в 2020–2021 годах после пандемии Covid-19, а коэффициент долга достиг 90 процентов в 2020 году. Что еще более важно, между странами наблюдались значительные расхождения. Средний коэффициент долга в северном ядре составлял около 50 процентов в 2021 году. В то же время средний коэффициент долга стран с наибольшей задолженностью, в основном южного ядра, составлял 135 процентов. Коэффициент долга Греции составлял 193 процента, а Италии — 151 процент. Кипр» составил 104 процента.
Исходя из опыта роста, эти уровни долга были бы неприемлемыми, если бы процентные ставки были выше. Средняя процентная ставка по государственному долгу в ЕС составила 1,4% ВВП в 2021 г. по сравнению с 2,9% в 2012 г., даже несмотря на то, что в 2021 г. долг был выше по отношению к ВВП. уровня государственного долга по отношению к ВВП представляют угрозу, хотя и не непосредственную. Когда инфляция растет, долговое бремя сначала снижается, пока большая часть непогашенной задолженности не будет рефинансирована по более высоким процентным ставкам. Проблема здесь заключается в Италии, у которой второй по величине долг по отношению к ВВП, но самые высокие процентные расходы в зоне евро по отношению к ВВП. Кипр не находится в очень тревожном положении в этом отношении. Его долг по отношению к ВВП на треть меньше, чем у Италии, а его процентные расходы примерно вдвое меньше, чем у Италии.
Низкая инфляция и ее причины
Другой ключевой особенностью этого периода была низкая инфляция на фоне беспрецедентной денежной и фискальной экспансии. Это, конечно, до недавнего времени. Это стало результатом трех основных факторов: доверия к центральному банку; Влияние типа кривой Philips; и влияние глобализации.
Центральные банки играют чрезвычайно важную роль в закреплении инфляционных ожиданий, без чего невозможен контроль над инфляцией. Сочетание независимого центрального банка и таргетирования инфляции восстановило доверие к центральному банку после тяжелого опыта 1970-х годов и помогло удержать инфляционные ожидания на стабильном уровне. Большой позитив.
Влияние кривой Филипса относится к печально известной взаимосвязи между экономическим ростом и инфляцией, названной в честь новозеландского экономиста, который впервые обнаружил ее в 1950-х годах. Речь идет о положительной связи между экономическим ростом и инфляцией, которая для наших целей эмпирически верна на межстрановой основе. Глядя на соответствующие данные за период 2008-2021 годов, для всех стран ЕС страны с низкими темпами роста в большинстве случаев также являются странами с низкой инфляцией, а страны с более высокими темпами роста также являются странами с более высокой инфляцией. В такой стране, как Греция, например, этот период был в среднем дефляционным. Средняя инфляция в этот период составляла менее 1 процента в год, а темпы роста были отрицательными и составляли почти -2 процента в год. Аналогичным образом, в Италии рост был незначительно отрицательным, а инфляция немного превышала 1 процент. В таких странах, как Венгрия, В Румынии, Литве и Польше инфляция и рост в этот период превышали 2 процента. Если центральным банкам удавалось заякорить инфляционные ожидания, слабость экономики также была основной причиной низкой инфляции в этот период.
Это выявляет еще одну взаимосвязь между долгом и экономическим ростом и ее влияние на инфляцию. Опять же, изучение межстрановых данных, показывающих отношение долга к ВВП и средний рост за тот же период, что и для отношения кривой Филипс выше, 2008-2021 гг., показывает, что экономический рост ниже там, где долг выше. Пять стран с наибольшей задолженностью (Греция, Италия, Португалия, Испания и Франция) также имеют самые низкие показатели роста за этот период. Страны с самым низким валовым долгом по отношению к ВВП, в основном менее 60 процентов, имеют самые высокие показатели роста (все северные, основные страны Мальты и многие страны Восточной и Центральной Европы).
В заключение
В деньгах нет ничего волшебного. Слабый рост порождает низкую инфляцию. Денежная экспансия и низкие процентные ставки не обязательно приводят к росту, когда реальная экономика слаба, а перспективы роста скромны. После длительного периода политики экспансии центральные банки в США и Европе закончили с раздутыми балансами, а их соответствующие правительства — с большими накопленными долгами по отношению к ВВП. Когда экзогенные потрясения, такие как пандемия Covid-19 или война в Украине, наносят больший ущерб предложению, чем спросу, стимулом является инфляция. Это то, что, возможно, центральные банки на обоих концах Атлантики, в США и Европе, не смогли решить на раннем этапе. Дефицит, коренящийся в войне, геополитическом соперничестве и сбоях, связанных с Covid, а также в процессе обратной глобализации и повторной или почти полной фиксации цепочек создания стоимости, будет постоянным. с инфляцией бороться будет труднее и дороже. Денежно-кредитная политика окажется в новом ландшафте, особенно в Европе.
Иоаннис Тиркидес — менеджер по экономическим исследованиям в Банке Кипра и президент Кипрского экономического общества. Высказанные мнения являются личными. Статья также опубликована в блоге Кипрского экономического общества
